1900亿规模东北国企爆雷:账上500亿却还不起10亿

全景财经 阅读:19413 2020-10-29 18:02:11

投资不过山海关的“魔咒”又一次应验了?

近日,华晨汽车集团控股有限公司(下称华晨集团)突然披露一则公告,公司2017非公开发行的公司债券(第二期)(简称:17华汽05)发生债务违约,规模高达10亿元。

作为一家总资产超过1900亿的国有汽车集团,却还不起10亿元债券,这一消息火速将华晨集团推上风口浪尖。

受此事影响,华晨集团子公司华晨中国(01114.HK)接连2日大跌,累计跌幅近6%。更让市场担忧的是,违约事件之后,华晨集团将如何应对?

账上500亿资金 却陷10亿债券兑付危机

公开资料显示,“17华汽05”发行于2017年10月23日,发行规模10亿元,票面利率5.3%,期限3年,应于2020年10月23日到期兑付。当前逾期利息为5300万元。

为何华晨集团连10亿元都还不上?从该集团披露的上半年的经营状况来看,至少从财报看起来,华晨集团仍是一家无需外界过分担忧的企业。

其财报显示,2020年上半年,华晨集团实现营收846亿元,净利润63亿元。截至6月底,华晨集团总资产达1933亿元,净资产约604亿元。货币资金同样高达513.76亿元。

这一反差让投资者哗然。而投资人更为担忧的是,10亿元的债务都无力承担的华晨集团,未来如何面对百亿债券的兑付压力。

wind数据显示,除17华汽05之外,华晨集团尚存13只债券尚未兑付,主要票面利率在5.4%至6.5%之间,涉及金额162亿元。

不过,上述债券到期日主要集中在2022年至2023年。其中2022年偿债现金流为89.9亿元,2023年65.77亿元。

实际上,华晨集团的债务危机并非无迹可寻。

自今年2020年5月以来,华晨集团接连被曝出信托违约、股权冻结、多起被列为执行人信息等。与此同时,评级机构密集下调了华晨集团主体及相关债项信用等级。

华晨集团短期偿债压力较大

中证鹏元评级汽车及汽车零部件评级部朱磊指出,华晨集团违约属于典型的产业类国企违约,同类型的还有东北特钢、沈阳机床等违约事件,这类违约往往伴随着公司自身经营恶化,财务杠杆较高、现金流短缺等特征。

据华晨集团官网介绍,华晨集团为隶属于辽宁省国资委的重点国有企业,华晨集团的历史可追溯到1949年成立的国营东北公路总局汽车修造厂。1959年,更名后的沈阳汽车制造厂试制成功五台“巨龙”牌载货汽车,由此揭开了共和国长子生产制造汽车的新篇章。

从股权结构来看,辽宁省国资委持股80%,辽宁省社保基金理事会持股20%。

(图片来源:华晨集团官网)

目前,华晨集团在辽宁、四川和重庆建有6家整车生产企业,2家发动机生产企业和多家零部件生产企业。同时旗下拥有4家上市公司:Brilliance Chi华晨中国(01114.HK)、申华控股(600653.SH)、金杯汽车(600609.SH)和新晨动力(01148.HK)。

中证鹏元评级分析指出,由于承担着较高的财务杠杆,以及自身经营的“中华”品牌轿车销售欠佳、盈利能力和现金流表现持续恶化,自2015年以来,华晨集团母公司报表净资产为负,处于“资不抵债”状态,且缺口不断扩大。

(图片来源:中证鹏元)

从母公司报表来看,截至2020年6月30日,该集团有息债务主要集中在母公司层面,达445.78亿元,占合并报表的69.46%,其中短期有息债务282.50亿元,现金短期债务比仅为0.48。同期内母公司货币资金仅为117.42亿元。

(图片来源:中证鹏元)

因此,中证鹏元评级认为,考虑到公司货币资金受限比例较大,公司短期偿债压力很大。

盈利严重依赖华晨宝马

值得一提的是,华晨集团以整车制造业务为主,华晨宝马系列产品营收占比超过90%。

华晨与宝马的合作源已近20年。2001年华晨和宝马正式开始接洽,同年10月华晨宝马汽车有限公司注册成立。和宝马联姻可是件又能蹭热度又能赚真金白银的大好事,宝马几乎是带着华晨一路狂奔。近10年,华晨宝马为华晨汽车带来每年约40亿元的利润。

目前,华晨集团以整车制造业务为主,旗下包括“华晨中华”(乘用车)、“华颂”(乘用车和轻客)、“金杯车辆”(轻卡)等自主品牌和“华晨宝马”(高端乘用车)、“雷诺金杯”(轻客)等合资品牌。2019年整车制造营收为1569.65亿元,同比增长13.82%,占比86.66%;毛利润为484.26亿元,同比增长15.87%,占比91.8%。

(图片来源:华晨集团官网)

华晨集团营收与毛利的增长、以及较高毛利率的维持,主要由于华晨宝马系列销量保持稳步增长,华晨宝马系列产品营业收入占比常年超过90%。

事实上,华晨汽车看起来家大业大,有钱有势,但能打的有且只有华晨宝马。华晨宝马为国内三大豪华车制造商之一,2018年市场份额为22.30%,位列第三,仅次于奔驰(23.60%)和奥迪(23.10%)。

2019年,华晨集团乘用车销量72.18万辆,商用车销量7.86万辆。其中华晨宝马销量54.55万辆,占比高达75%。2019年度华晨中国利润达到67.62亿,同比增长16.18%,但67.62亿的利润之中,华晨宝马贡献了76.26亿元。换言之,除掉华晨宝马贡献的利润,华晨其他业务亏损了8.64亿元。

而华晨金杯、华晨中华等华晨自主品牌则完全不赚钱。2019年华晨集团自主品牌乘用车销量为17.62万辆,同比下降24.38%;收入为19.42亿元,同比下降68.9%。其他子公司申华控股、新晨动力近年来主营业务则处于亏损状态。

上海家化前掌门人葛文耀指出,华晨债务事件,是一个信号,许多车企倚在合资品牌,日子好过时,不思进取,市场没有换来自主品牌的技术进步,一旦失去外资品牌,日子就没法过,因为汽车不是垄断行业,国企的体制,机制不适合。

违约后续如何处置

虽然宝马表现突出,但华晨已经越来越无法掌控华晨宝马。

2018年10月,华晨汽车子公司华晨中国公告称,公司预计于2022年将华晨宝马25%的股权转让给宝马(荷兰)控股公司,股权转让价款为290亿元。2022年完成交割后,华晨汽车将不再合并华晨宝马的报表,由于华晨宝马营业收入及净资产占比超过90%,净利润占比超过100%,剥离之后将对公司合并报表财务表现产生很大影响。

随着华晨集团出现史上首次公开市场债券违约,后续影响何谓深远。

10月26日,就旗下10亿债券违约问题,华晨集团回应澎湃新闻称:“当前资金确实出现暂时困难,所以未能按期兑付到期债券,集团正在积极努力研究解决办法,相信华晨一定会积极妥善解决债券问题。”

同日,华晨集团旗下18只债券发布复牌公告。华晨集团表示,公司尚未向中证登上海分公司支付17华汽05兑付款。公司仍然在努力筹集资金,与投资者协商解决。为保证其他债券投资者交易权利,经公司申请,公司发行存续的其他所有债券自10月26日开市起,均在上交所固定收益综合电子平台恢复交易。

广发证券固收分析师刘郁认为,华晨汽车违约的原因主要在于自主品牌盈利弱,盈利严重依赖华晨宝马,即将剥离华晨宝马对公司再融资能力产生冲击。

刘郁表示,华晨汽车违约属于典型的一类国企违约事件,剥离了华晨宝马之后,公司自主品牌盈利能力弱且资产质量较差,政府放弃了救援,最后资金链断裂导致违约。预计华晨汽车违约之后,可能与债权人协商展期,也可能面临重整。以东北特钢和沈机股份重整为例,通常采用现金清偿和债转股方式,并且对金融债权和非金融债权采用差异性方案。

中证鹏元指出,从华晨集团违约,有三点值得投资者关注地方:

首先,目前“子强母弱”企业,需注重关注母公司实际对子公司的管控能力,尤其子公司是独立的上市主体,信用需要分开来看,往往对子公司掌控弱或者子公司为上市企业,实际集团信用都要明显弱于子公司。

其次产业债研究的基本逻辑仍要集中于企业经营能力的基本面,“国企信仰”只是在最后发生违约时的支撑因素,而非决定性因素。

最后,“国企信仰”对应的政府应区别看待,不同政府的施政意图及施政理念差异明显,投资者应审慎考虑。

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